DCF法とAPV法の選択

企業価値評価を行う方法で最も広く使われているのはDCF法と言って差し支えないと思いますが、何でもかんでもDCFすりゃいいと言う話でもなく、それぞれの企業価値評価手法で置かれている前提が何で、当該案件でその前提の妥当性はあるかどうか考えるのも重要ですねって話をしたいと思います。

何回かに分けて、資本構成に関する前提と、それに関連してAPV法を見て行きたいと思います。

■DCF法の算定方法

DCF法では、ざっくり言ってこんなステップで評価を行います。

1. 対象企業の事業計画から各年度のFCFを見積もる
2. WACCを算定する（WACCの算定自体で一本エントリーが出来てしまうので今回は割愛）
3. FCFをWACCで割引き、現在価値の総和を算定する（＝事業価値）
4. Net Debt （＝非事業資産－有利子負債）を算定する
5. 事業価値からNet Debtを差し引く（＝株主価値）

今回取り上げるのが資本構成に関する前提事項で、このステップで言うとSTEP2とSTEP3に関連します。

WACCは、株式と負債の資本コストの加重平均です。資本構成によってそれぞれウェイトが付けられます。例えば、負債40％と株式60％で資金調達している会社の場合は、下記の通り算定されます。

WACC＝0.4×（負債コスト）×（1-実効税率）＋0.6×（株式資本コスト）

ざっくり言って上記がSTEP2に当たるパートですが、問題はSTEP3です。

通常DCF法で算定を行う際は、来期のFCFもこのWACCで割引きますし、以降の年度も同様にこのWACCで割引きます、無限期先でも同様です。

将来に渡り同じWACCを使い続ける事が何を意味するかと言うと『将来に渡り対象企業の資本構成は一定である』と言う事をDCF法ではあんに前提としているのです。

さて、この前提にたった時に、どんなケースでどんな問題が発生するでしょうか。

ポイントは負債調達による節税効果の価値です（答えを言ったようなもんか）。

次の記事でAPVに絡めてこの辺について書きたいと思います。

すらすら税効果会計ですらすら学習

税効果会計に関して全然理解できていないなあと思ったので本書を手にとってみました。

本書は、組織再編に関連して書かれている訳ではないので、M&Aに出てくる論点に関連して学習したい場合は別の本で補う必要がありますが、そもそも税効果会計って何よって取っ掛かりには非常に良いように思います。

例えば、下記の記事で言っているような事が全く理解できないのであれば、本書を手に取るレベルとして適切でしょう。

「会計の崖」から落ちたシャープ（繰延税金資産の解説）

http://blogos.com/article/49140/

”会計と税務で、計上のタイミングがズレている取引があるため、各期の実際の法人税等は、税引き前の利益とは対応していませんでした。そこで、法人税調整額によって、ズレた分の法人税等の費用の計上タイミングを調整する手続きが税効果会計でした。”　とあるように、会計と税務の乖離がどこにあって、それを調整するために税効果会計がどういう働きをしているのかっていうのを、本の前半で非常に懇切丁寧に説明してくれています。

別表の具体的な見方から、法定実効税率の考え方、繰延税金資産の資産性と回収可能性の話まで分かりやすくまとめられています。

M&Aの話題に関連して税効果会計がどういった論点が出てくるのかって話は、下記のブログでも取り上げられていました。ここらへん、もう少しM&Aに関連付けて勉強してみたいところです。

（例えば、Valuationの際には、繰延税金資産を非事業用資産として加味すると思いますが、ベースになるプロジェクションでリスクケースをひいた場合に、回収可能性からこれをどう扱うかって話が出てきますね。）

121030 / 175　【税効果会計の基本1】Valuationにて繰延税金資産をどう扱いますか？

http://www.taiwademanabu.com/banker/archives/1533

121113 / 176　【税効果会計の基本2】税効果会計が必要とされる理由は？

http://www.taiwademanabu.com/banker/archives/1536

121114 / 177　【税効果会計の基本3】税効果会計が必要とされる理由は？（承前）

http://www.taiwademanabu.com/banker/archives/1537

121121 / 178　【税効果会計の基本4】繰延税金資産の回収可能性とValuation

http://www.taiwademanabu.com/banker/archives/1540

最強のコスト削減は最強の間接材コスト削減（ITと物流費は最強ではない）でした

最強のコスト削減とは言うものの本書が対象としているのは「間接材コスト」の削減のみで、人件費の削減や資産圧縮、製造原材料費の削減などには触れられていません。

人件費削減は、従業員のモチベーションが下がったり、キーパーソンの流出につながったりとデメリットが大きい。
原材料費に関しては、調達の部署を持っている企業も多く、これに関しては十分にコスト削減されている可能性が高い。

と言うわけで、削減余地の大きい間接材コストにフォーカスを当てているそうです。

ざっくりとしたポイントとしては下記
・社内で分散して発注してしまっている場合は、窓口を一本化してボリュームディスカウントを狙いましょう
・原価推計によって妥当なコスト水準を見積もり、コスト削減余地を見積りましょう
・サプライヤーが複数いる場合は、サプライヤー間で競争させてコスト左舷を狙いましょう
などなど

割りと当たり前っちゃ当たり前な事が書かれてる訳ですが、もう少し具体的な事は費目ごとに（例えば第三章印刷費、第四章諸費など、この細かさで章がたつのかと驚いた訳ですが）書かれているので、実際のPJの際にはそれぞれの費目の章を読み返してみると良いように思います。IT費用と物流費の章は少々表面的な記述に終始しているので、これらに関しては別の本を参照したほうが良さそうですね。

ラルチザンのコートダムールで夏を乗り切る

夏に向けて香水を新調しました。二年前の夏にラルチザン表参道店で試してみて気になっていたコートダムールを購入。こちらは生産中止になっていたのですが、この度、再販売となったとのことで、日本向けには500本ほど割り当てられているらしいです。

トップノート：グリーンマンダリン、フルール・ド・セル、ローズマリー
ミドルノート：イモーテル、ハリエニシダ、イトスギ
ラストノート：エニシダ、エリカ、海岸松

調香師は、Jean-Claude Ellena の娘さんの Celine Ellena です。そういえば二人でやってるDifferent Companyのフレグランスはまだ買ったことがないので後々…

ラルチザンのHPによると、フランスのロワール アトランティックの海岸にインスパイアされ、ゲランドの希少な塩の花"フルール・ド・セル"をベースにした独創的なフレグランスで、甘くソルティーなトップノートから、海辺の花や木々が優しく香るミドルノートになるんだそうな。

マリンノートに甘い香りがのっている感じで、ミドルノートにかけては塩キャラメルみたいな香り？と表現している人もいるみたいです。甘みのある香りが主体なフレグランスの割りには爽やかに使えて不思議な趣きのフレグランスです。

事業計画策定ティップス：メッシュ・メッシュ・メッシュ、なにはともあれメッシュ

先日まで入っていた案件で事業計画策定に携わった。計画のモデルを作りこむってのを主に担当したので、そういった観点から気がついたティップスなどまとめていく。

■メッシュ・メッシュ・メッシュ、なにはともあれメッシュ

事業計画の中でも特にトップラインは製品や地域、事業ごとの積上で作りこむ事が多い。その場合、最終的に提出するモデルをどういったメッシュで作りこむかをプロジェクト開始直後にすり合わせる事が最も重要。

そうした場合、誰が何のために使う事業計画なのかに立ち返る必要がある。

作成した事業計画を受領した対象会社がその計画に基づきモニタリングをして行きたい場合は、かなり詳細に作り込む必要がある。例えば、対象会社が管理している製品単位ごとに損益を月次レベルで追えるようにモデルを積み上げることが考えられる。そうした粒度で作らないと損益が悪化した時に、原因を把握しきれなくなる（どの製品の売上が計画値を下回ったのか？どの製品のコストが計画値を上回ったのか？etc）

一方、対象会社に投資を検討しているファンドから事業計画策定の案件を受注したケースを考えてみよう。彼らは、LPを十分に説得できる粒度の事業計画でよいと言うかもしれない。そうした場合は、詳細な製品単位での積上と言うよりは、製品群ごとの積上でよいと言う風に落ち着くかもしれない。この場合は、大まかな収益性の見立てを知りたいわけだから。

誰が何のために使う計画かを明確にしてからメッシュを確定し、そのメッシュでよいかを関係者の間で合意を取っておかないと、プロジェクトの中盤～終盤にかけてモデルを全部作り直しと言う下っ端が最も泣きを見るパターンが実現してしまうので、ここらへんは確実におさえて行きたい。

とはいえ、上記はあるべき論っちゃあるべき論なわけで、実際の所は対象会社がどの粒度でデータを管理しているかにモデルの詳細度の上限は制約されてしまう事が大半でしょう。

香水選びで失敗しない2つのtipps

ショップで匂いを試してみてお気に入りを発見。勢いあまって買ってみたはいいものの、後日使ってみたら「え、印象ちげぇ…」ということは、まま起きうる事です。

そうした事態をなるべく避けるためのtippsが以下。とても簡単だけど、ハズレを引く確率はぐっと下がると思う。


■ミドルノート、ラストノートも確認しよう

使ってみて印象が違うって事態を避けるためにはこれが効果的です。

香水は、時間を追ってトップノート→ミドルノート→ラストノートと香りを変化させます。揮発しやすい成分のものから最初のニュアンスが強く出てくる訳ですが、当然、ショップで一振りかけてみた印象はトップノートのものだけになります。

購入してから実際に使ってみると、ミドルノートやラストノートの香りが気に食わないということは十分にありえる事です。特にラストノートは、甘い香りや重めの香りが残ることが多いので、このへんで好みが分かれやすい印象があります。

トップノートは、30分程度続き、その後、ミドルノートが3時間程度、ラストノートはおよそ半日程度持続すると言われています。パフューマーもミドルノートをその香水のメインと想定して調香していますので、購入を検討する際は、ミドルノートを確認してから購入することが無難でしょう。

ショップではたいてい匂いをお試しするための紙（これをおしゃれに言うと、ムエット（試香紙）となる）を置いてますし、それをビニールの袋にいれて持ち帰らせてくれるので、これを貰って帰って、ミドルノート、ラストノートを確認してみるといいでしょう。

（ちなみに、伊勢丹のパフュームコーナーのエルメスでは、むかし、庭シリーズのデザインされたムエットが配られてたりしてました↓）

■肌にのせる

香水は、温度変化によって香りのニュアンスが変化していきます。ざっくりと言うと体温が高いほど香りは拡散しやすいと言えるでしょう。

香水は複数の香料を調合して作っている訳ですが、香料ごとにどの温度でどの程度香り立つかは異なります。ですので、温度によって、つまり付ける人の体温によって、同じ香水でもニュアンスが微妙に異なってきます。

先ほど、ムエットを使ってトップノート、ミドルノート、ラストノートを確認したほうがよいと書きましたが、自分がつけた時に自分が気に入るニュアンスになるかを確認する意味でも、自分の肌にのせてみることは重要です。

温度について書きましたが、これはつまり付ける身体の部位やその日の気温によっても異なりうると言うことです。このへん、季節を考えて香水を選んだり、シチュエーションにあわせて付ける部位を変えてみたりすると楽しいと思います。


と、手軽だけど手堅い方法をご紹介しました。ショップで第一印象で飛びついて買っちゃうのは危ないよって話でした。

経済学トップジャーナル9つの事実

明けましておめでとうございます。新年の豊富やそれに類するエントリーなどモノともせず、2013年最初のエントリーは経済学トップジャーナルの最近の傾向に関する論文の紹介になります。

先日、NBERに載った"Nine Facts about Top Journals in Economics"をご紹介。

経済学の世界でトップ5のジャーナルといえば、Econometrica / American Economic Review / Journal of Political Economy / Quarterly Journal of Economics / Review of Economic Studies ですが、今回NBERに載った論文は、これら5つのジャーナルに関するデータを時系列で集め、1970年代と現在でどういった変化があるかをまとめています。

1. 年間投稿数は倍増(1990年→2012年)
2. 1年間にTop5に掲載される論文の数は、1970年代後半の400本から直近300本に減少している
3. AERはTop5合計のパブリケーション数の40%を占める
4. 最近パブリッシュされる論文は平均して1970年代のものよりも3倍長い
5. 論文1本あたりの著者の数は、1970年代の1.3人から2.3人に増えた
6. Top5に掲載された論文はめちゃくちゃ引用される
7. QJEはTop5の中での引用数ランキングを4位から1位にあげている
8. 長かったり、共著者が多かったりするほうが引用数が多くなる
9. 開発経済学や国際経済学の引用は増えてるけど、理論とエコノメはこのところ減ってきてる

1と2の為にacceptされる確率は15%から6%に下がっているらしく、本当に狭き門になっている様です。

3は確かに実感がありますね（AcemogluもAERに山のようにパブリッシュしてますね…）

4は院生泣かせかと（笑

5は自然科学同様の傾向ですね。専門が細分化されるほど、共著者の数は増えていくのは自然な流れと言えます。

6,8,9はまあそんなもんかなと言った感じですが、7は全く肌感がなかったので意外でした。

さて、これをみて業界関係者の皆さんは何を思ったのか、それを考えるのも楽しそうです。